财联社于6月24日发布消息，记者吴雨其报道指出，随着AI行情推进至年中阶段，私募圈内部的分歧正被进一步放大。

一边，重仓布局于光模块、存储、PCB、先进封装等AI产业链环节的私募，其净值表现显著领先，在当前行情中不断为其贡献收益；另一边，那些坚守传统价值、偏好低估值、高股息或押注周期反转的私募管理人，则在这轮极致的结构性行情中面临的压力显著增大。

近期，多份私募月报与致投资人的信件在行业内引发了广泛的讨论与关注。其中，宁泉资产创始人杨东对AI热门股的估值水平及交易拥挤度表达了明确的担忧；持有类似担忧观点的，也包括泽元投资实控人任文启等偏向价值投资的管理人。与此同时，复胜资产、源乐晟以及东方港湾等机构则持相对乐观的看法，它们依然认为AI产业的长期发展趋势并未结束，只是行情内部需要重新进行标的筛选与动态跟踪。

在近期呈现的市场分歧中，杨东所撰写的公开信，成为了各方关注的焦点。他在信中明确表示，由于今年公司的业绩未能达到预期，他需要向持有人致歉，并且直接指出他的团队“严重低估了AI基建主题能够形成如此大规模泡沫的潜力”。同时，他在信中也阐述了目前的立场：“我们不敢再进行参与。因为我们没有能力在风险中获利，同时还能确保毫发无伤地退出。从风险控制的角度审视，他们认为参与此类风险是对持有人的不负责任。”

根据杨东的观点，AI热门股所面临的问题并不仅仅局限于短期的价格显著上涨，更关键的是，这些公司中的相当一部分需要依赖持续的资本支出以维持其增长态势，然而，它们的市值与估值水平却已在一轮景气需求的推动下攀升至相当高的位置。他进而将当前的市场状况与2015年的牛市行情进行了类比，并指出当年那种不加思考的买入行为模式似乎正在重新出现，同时，他明确地表示，宁泉资产将不会参与其中。

正是由于这个原因，这封公开信将私募机构在人工智能领域的分歧再次置于前台：是继续信赖AI产业的长期趋势与盈利兑现，还是对估值透支与交易过热保持警惕，这正在演变成为不同私募管理人今年业绩出现分化背后的关键变量。

在这封公开信当中，杨东对于AI基建主题的市场发展前景给出了较为直接的判断观点。

他明确指出，相关制造业公司的商业模式普遍缺乏亮点，其长期竞争壁垒几乎不存在，同时依赖于持续的资本支出以维持增长。仅仅由于一轮由巨大需求所驱动的景气周期，这些公司的估值与市值便被推升至极高的水平。他坦言道，“我们确实无法理解其估值逻辑。”

杨东对当前市场与2015年的牛市进行了类比。他指出，2015年牛市期间曾流行一个术语——“无脑买入”，而当前市场大约又处于这种状态。他进一步阐述，这一次形成的泡沫具有全球性特征，A股市场中大量备受追捧的热门股票未来极有可能出现高达八成甚至九成以上的跌幅，因此“宁泉不敢再参与”。

在他看来，股价的高位回落并非必然需要等待行业需求明显放缓或市场供给急剧增加，仅仅是估值的过度透支，就足以成为调整的导火索。正因如此，宁泉资产选择了一条不同的道路：他们没有盲目追随AI概念股的热潮，而是坚持其一贯的价值投资理念，采取逆向思维，在市场喧嚣中保持冷静的配置策略。

宁泉资产将其持仓划分为几个主要类别：首先是互联网巨头板块，杨东认为这些公司在资本、算力资源以及多年的AI布局方面均具备显著优势，但今年以来的市场表现却未能达到预期；其次是低估值、高分红且现金流状况良好的企业，这其中包括了电信运营商、家电、电力、金融、化工以及物业服务等多个行业的龙头公司；最后是处于深度调整的周期性行业，主要涵盖了地产开发、相关建材领域的龙头企业，以及光伏产业的领先公司。

在当前以AI为核心的主线行情中，这种投资组合配置承受了相当显著的市场压力。对此，宁泉资产创始人杨东在其发布的公开信中明确表示，6月份公司的产品净值经历了自成立以来较为严峻的考验，其幅度与过往熊市阶段的最大回撤情况相似。这种程度的调整，在以往的牛市行情中是未曾出现的。

持有相近立场并作出表态的，还包括泽元投资的任文启以及仁桥资产的夏俊杰。

当AI行情持续发展之际，泽元投资的任文启也表达了与之前类似的谨慎态度。在提醒投资人时，他警告他们不要被AI的宏大叙事所吸引，从而产生‘这次不一样’的错觉。对于是否需要调整投资框架以追逐AI潮流，他明确表态称，‘绝不会见风使舵放弃传统价值投资理论去追逐科网泡沫，绝不投降’。

仁桥资产夏俊杰主要从商业模式的角度出发，对AI发展提出了质疑。夏俊杰在6月初发布的月度观点中表示，AI可能仍处于早期的叙事阶段，因此尚未形成确定性的发展趋势。他重点关注了大模型背后的巨额资本开支、GPU五年折旧周期近乎永续、Token消耗的高昂成本以及真实的投资回报率（ROI），并基于这些观察，认为AI的实际容量与市场所赋予的市值之间存在严重的不匹配。

也有私募认为，AI主线短期难以脱离

不过，对AI的看法并非一边倒。

复胜资产在6月月度策略当中指出，当前市场呈现出显著的分化态势，是否选择拥抱AI已成为决定投资收益水平的关键因素之一。该机构作出的判断是，许多投资者仅关注股价的涨幅表现，却忽略了背后行业基本面已经发生了实质性的变化，仍然依据历史经验进行线性外推，认为在大幅上涨之后必然会出现回调或是交易拥挤。然而，AI属于一种革命性的技术创新，传统意义上基于产能周期所形成的规律可能会在此过程中部分失效。

源乐晟资产从全球产业链联动的角度出发，对本轮行情进行了分析。源乐晟指出，市场对美债收益率波动的敏感度呈现下降趋势，这表明当前市场交易的核心矛盾已经从利率因素转向了增长稀缺性。展望后市，源乐晟判断认为，在短期内，市场的主线仍将围绕AI产业链展开。具体而言，海外市场需要重点关注科技巨头的资本开支强度以及AI商业化进展；而在A股市场，则应关注全球产业链向国内映射扩散的方向，例如光通信、PCB以及先进封装等领域。

东方港湾的观点则更偏向于谨慎乐观。本轮半导体市场热度主要由多重因素共同驱动，具体来看，包括了AI编程以及智能体（Agent）应用的爆发式增长所带动的Token算力需求扩张，以及北美地区大型科技企业资本开支计划的显著提升等。但与此同时，东方港湾也同步提示了潜在风险。其认为，存储产品的价格上涨具备周期性特征，而通过算法层面的持续优化，未来有可能降低对高带宽内存（HBM）的依赖程度。此外，预计到2027年，相关资本开支的增速或将面临转向下行的压力。最后，人工智能技术向传统企业的渗透过程，及其最终体现在企业财务报表利润端的速度与效果，仍有待进一步的观察与验证。

东方港湾也指出，“当短期市场温度升高时，投资者应当客观理性地对待投资，避免将市场短期情绪与企业长期价值相混淆。可以借助市场的疯狂情绪，但务必避免自身陷入疯狂之中。”

此外，私募人士中依然存在对AI长期产业趋势持乐观态度的群体。中欧瑞博的董事长吴伟志在一次公开演讲中明确指出，AI是一场具有“大海啸式”特征的产业革命；而康曼德资本的创始人丁楹则持有观点认为，“此次AI革命与以往任何时代都存在显著差异，它可能标志着新一轮康波周期的起点。”

当前私募市场中的分歧，已经超越了简单的看多与看空对立。一方面，看多一方更倾向于关注AI产业链在订单兑现、盈利增长以及全球科技资本开支带动方面所具备的潜力；另一方面，谨慎一方则更多地担忧估值透支、交易拥挤现象，以及资本开支回报能否得到持续性兑现的不确定性。

来源：低估了AI全球泡沫，宁泉杨东发声“不敢再参与”，私募圈AI分歧推到前台 | 财联社