财联社6月3日讯（记者 赵昕睿）在过会后的第二天，宇树科技便于6月2日迅速递交了注册申请，成为全市场第二家运用预先审阅机制的科创板IPO项目，其上市进程正在加速落地。

从上会审议公告来看，上交所仅提出了一个核心问题：需要宇树科技结合其产品在应用领域的表现、商业化进展等具体情况，以及所处行业的发展方向、竞争格局、下游市场需求、技术差异、具身智能核心技术的未来研发布局以及期间费用等多方面情况，需说明其未来业绩是否存在大幅波动的风险。同属于“硬科技”赛道的企业，宇树科技与长鑫科技在未来业绩表现方面，均受到了来自监管层面的重点问询。

但相较于业绩波动这一议题，更受市场所关注的，则是宇树科技在机器人"大脑"与"小脑"之间所存在的研发差距。据某头部券商分析，公司当前仅完成了小脑层面的研发工作，而在大脑方面则尚未实现实质性突破，市场对其估值可能存在偏高之嫌。大脑技术何时能够取得突破、增速能否延续此前态势，将是宇树科技上市之后所面临的最核心待解课题。

财联社在研读相关材料时发现，宇树科技于上会前最新披露的招股书（上会稿）之中，针对风险因素章节的内容开展了大幅调整。其整体基调已从原先强调技术领先，转变为当前主动揭示经营压力。

最为核心的变化体现在头号风险因素的排序方面。在申报稿中，位列第一的风险本是技术突破与产品创新不及预期，而在上会稿里，这一位置被调整为增速放缓以及经营业绩发生波动的风险。这一调整或许意味着，公司已从原先侧重于强调技术层面的不确定性，转向主动向市场提示其高增长态势存在难以持续的可能。与此同时，原先单独列出的收入增速较高以及毛利率水平面临下降风险这一条目则被直接删除。

上会稿中还新增了两项具体的风险提示。首先，针对研发投入方向及成效不及预期的风险，文件中明确指出，即便投入高额研发资金，也仍然存在研究方向出现偏差，或者最终投入无法取得预期成果的可能性。其次，在生产经营中使用劳务外包所带来的用工风险方面，文件披露2025年仅劳务外包费用一项就已超过6800万元，这从侧面反映出公司在订单量激增背景下面临的产能管理压力。

此外，多项风险表述也趋向于更为审慎。其中，原先的“关键技术泄密与核心人员流失”已调整为“关键技术保护与研发人才流失”，这一变化从原先强调自身技术实力的角度进行了弱化；而“行业竞争加剧及无序不当竞争”则调整为了“行业竞争加剧与领先优势减弱”，其表述重心从外部归因转向了内部审视。

而此前在申报稿中仅以一句话略过的下游大规模商业应用不及预期风险，在上会稿中被展开为一个完整段落，其中针对消费级市场尚未形成刚需、技术成熟度依然有限，以及应用生态培育周期较长等多个层面的具体约束，均进行了详细阐述。

收入结构呈现显著变化：人形机器人业务占比过半，境内市场首次反超境外。

高增长态势能否得以延续？带着这一疑问，若对最新一年度的收入结构加以审视，便可从中发现2点核心变化。

其一，产品结构经历了显著重构。近年来，人形机器人在公司收入中的占比呈现出逐步攀升的态势，并最终超越了四足机器人。具体而言，从2023年到2025年，人形机器人所带来的收入占比实现了从1.88%到51.78%的跃升，这表明该产品线在两年间取得了超过26.5倍的增长。与此形成鲜明对比的是，公司的传统主力产品——四足机器人的收入占比，则从75.78%下降至41.62%。

二是境内市场正在加速实现渗透。在2023年以及2024年期间，公司的境外收入占比均略高于境内部分，具体数据分别为55.63%和55.74%。到了2025年，境内收入占比则攀升至56.35%，首次成功实现了反超。从前五大客户的构成情况来看，公司此前一直以境外客户为主，而自2025年起，新增了京东集团股份有限公司与北京朝元时代科技有限公司这两家境内客户，其收入占比分别达到2.88%和1.81%。公司方面对此解释称，2025年初春晚演出所带来的品牌效应，叠加国内人工智能与机器人产业的政策支持，共同推动了科研教育、商业消费以及行业应用领域客户的采购需求，从而使得境内销售收入出现了大幅增长。

"大脑"领域研发尚未实现突破，商业化前景仍待进一步验证

机器人大脑技术的突破与其商业化落地何以如此重要且备受关注？原因在于，这不仅紧密关联着宇树科技研发投入的实际成效，更直接涉及其未来商业化应用落地的核心能力。

通用机器人具身智能技术主要由具身本体智能模型与具身大模型所构成，两者通常被分别类比为机器人的“小脑”与“大脑”。其中，“大脑”因其能够使机器人具备理解环境、感知意图、自主决策以及执行任务等智能交互能力，因此成为通用机器人能否更为广泛地应用于工业生产、社会服务以及家庭生活等场景环境的重要前提。

据某头部券商分析，公司当前仅完成了小脑层面的研发工作，而在大脑方面则尚未实现实质性突破，市场对其估值可能存在偏高之嫌。

从招股书所披露的信息来看，公司前期的研发投入主要侧重于本体结构以及运动控制领域，也就是机器人的本体与“小脑”方面。自2024年起，公司进一步强化了对“大脑”层面的研发投入，尽管已经取得了阶段性的研发成果，然而在报告期内，相关研发投入的占比仍然相对有限。公司在其注册稿中也明确表示，在报告期内，尚未能够将自研的通用具身大模型规模化地应用于其机器人产品当中。

在全球范围内具身大模型技术尚处于研发与测试阶段的当下，宇树科技何时能在机器人“大脑”的研发层面取得实质性突破并实现商业化落地，仍需经历更长时间的检验。

具身智能泡沫引担忧

宇树科技的资本化进程，恰好逢上具身智能赛道融资最为火热的阶段。但在这一繁荣表象之下，一些冷静的声音已然开始浮现。

有业内投资人指出，当前具身智能领域的企业数量正呈现出爆炸式的增长态势，然而其商业化进程却存在着严重的脱节问题。相关数据显示，2025年1至10月期间，中国具身智能领域在一级市场当中的融资总额已突破500亿元，但位列第一梯队的所有企业，其全年营收加总尚不足100亿元。资本层面的投入与企业真实收入之间已然形成了数倍以上的落差，其估值逻辑更多是建立在对远期前景的想象之上，而非基于当下的商业基本面。

根据高盛的调研结果显示，2026年机器人的出厂规模将明显超出终端市场的实际消化能力，其中相当数量的产品正被投入到数据工厂当中以用于模型的训练工作，因而尚未能进入商业交付的环节。工业客户的导入周期通常长达12至18个月，这一过程涵盖了从概念验证、小批量测试直至规模化交付等多个环节，而每个阶段均会对企业的现金流形成考验。

业内普遍预期，具身智能领域的规模化商业拐点，将会在2027年至2029年期间出现。在此之前，成本能否实现有效的压降、高质量的数据积累是否充足，以及漫长的客户验证周期能否被顺利穿越，均将成为决定相关企业能否存活并实现发展的关键变量。

对于即将正式登陆资本市场的宇树科技而言，如何在资本层面的期待与技术发展的现实之间寻找到平衡，将会成为其上市之后所需要面对的重要命题。

来源：宇树科技过会次日即注册，比业绩更受关注的，是“大脑”与“小脑”间的研发差距 | 财联社